Une réunion d’information s’est tenue ce jeudi autour des deux gérants des fonds immobiliers Allianz Foncier (zone euro, 400 millions d’euros d’encours) et Allianz Immo (Europe, 60 millions). Victor Kittayaso et Thierry Cherel estiment que les actifs des foncières cotées peuvent encore s’apprécier par une compression supplémentaire des taux de rendement, car ils restent élevés par rapport aux taux sans risque des emprunts d’Etat allemands (4% contre -0,6%), même si la plupart des analystes sell-side n’intègrent pas cette perspective. Mais il ne suffit pas de comparer les cours de Bourse des foncières à l’actif net réévalué (ANR). Ce critère conduirait à s’intéresser aux foncières de centres commerciaux, décotées de 35%, plutôt qu’à celles centrées sur les entrepôts, qui bénéficient d’une surcote de 30%. Les gérants privilégient trois marchés porteurs, la logistique, les actifs alternatifs comme les résidences étudiantes et les garde-meubles (deux créneaux actuellement surpondérés), et les bureaux (Gecina étant l’une des principales lignes en portefeuille). Dans ces secteurs, ils apprécient que le levier de la dette soit très marqué.
La demande d’entrepôts est stimulée par le commerce en ligne, d’où un taux de vacance inférieur à celui des bureaux et une tension forte sur les loyers, en progression sur un an de 5,1% au premier semestre. Le leader mondial est l’américain Prologis et c’est Segro qui domine en Europe. A Paris, la seule valeur cotée est Argan.
Dans l’immobilier alternatif, le choix est large. Les parcs d’affaires (ceux d’Icade notamment) offrent le plus de rendement avec un risque limité, mais la demande est bien moindre que pour les bureaux à Paris intramuros, les taux de vacance sont encore de 8 à 9% pour les meilleurs et il n’y a pas encore de tension sur les loyers. Mais l’univers de recherche est large, avec par exemple les murs d’hôtels (Covivio Hotels), les data centers ou les résidences étudiants.
Victor Kittayaso et Thierry Cherel apprécient le secteur des bureaux , car il y a peu de constructions et ce qui se construit est pré-loué. Attention quand même à La Défense, où l’arrivée de nouvelles tours pourrait faire remonter le taux de vacance de 7%-8% (contre 1,3% seulement dans le quartier central des affaires) vers 25%-30%.
Gel des loyers à Berlin
Les deux professionnels ont en portefeuille plusieurs valeurs allemandes notamment présentes dans l’immobilier résidentiel en Allemagne. Le marché est porté par la décohabitation, l’immigration et la métropolisation. Mais il y a un problème spécifique à Berlin, où un texte voté fin octobre prévoit un gel des loyers jusqu’en 2022, puis une indexation sur l’inflation dans la limite de 1,3%, ainsi qu’une limite absolue de 9,8 euros par mètre carré avec la possibilité d’une baisse des loyers dépassant ce niveau à partir du dernier trimestre 2020. Pour les nouveaux baux, le loyer est en moyenne de 12,2 euros dans la capitale allemande, contre 8 euros il y a 5 ans, mais cela reste trois fois moins qu’à Paris. La nouvelle réglementation pourrait être déclarée inconstitutionnelle, car elle est du ressort de l’Etat fédéral, mais une telle procédure peut prendre deux à trois ans. Il n’empêche que les gérants citent Vonovia parmi leurs principales lignes, car son exposition à Berlin est faible (200 millions d’euros de loyers sur 2 milliards, avec un risque sur 10 millions).
Dans le secteur des centres commerciaux, les gérants d’Allianz sont réservés. Ils préfèrent Klépierre à Unibail Rodamco Westfield, trop endetté. Unibail est entré en négociations pour vendre un portefeuille de centres commerciaux estimé à 2 milliards d’euros. Cette phase de due diligence pourrait prendre six mois. Dans le secteur, on commence à évoquer la transformation de certains centres commerciaux en entrepôts…
