IDSUD : La FDJ moins chère que la FDJ ou le cas singulier d’IDSud

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(BFM Bourse) – L’opération de privatisation de la FDJ tant vantée par l’Etat a pleinement rempli ses objectifs en ramenant plus de 2 milliards d’euros dans les caisses publiques. Mais en réalité, si l’Etat détenait auparavant une majorité des parts, la Française des Jeux comptait déjà de nombreux actionnaires privés. Dont la société IDSud, elle même cotée en Bourse.

Dès avant l’introduction en Bourse menée avec tambours et trompettes de la Française des Jeux, l’entreprise contrôlée par l’Etat (avec 72% du capital, contre 20% désormais) comptait déjà d’autres actionnaires comme la fédération des courtiers-distributeurs de jeux, l’Union des Blessés de la Face et de la Tête (une association caritative), ainsi qu’une petite entreprise marseillaise, IDSud.

IDSud étant elle-même cotée en Bourse, c’était déjà une façon très indirecte de miser sur Française des Jeux en Bourse.

Mais la valorisation atteinte par cette dernière lors de ses premiers pas cette semaine révèle une importante divergence par rapport au cours d’IDSud.

Créée en 1850 en tant que société du “Change de la Bourse” (elle conserve encore aujourd’hui rue Vivienne un bureau de change de devises et métaux précieux), IDSud détient 2,626% du capital de la Française des Jeux. Cette participation constitue l’essentiel de son actif, ses autres activités -dans les énergies renouvelables notamment- étant par comparaison moins développées.

Elle a perçu au titre de cette participation 3,2 millions d’euros de dividendes en juin 2019. Ce dividende constitue l’essentiel de ses ressources (par comparaison le total de ses produits d’exploitation sur le dernier exercice dépassait à peine 1 million d’euros).

La Française des Jeux atteignant au terme de ses premières séances une capitalisation de 4,34 milliards d’euros, la participation d’IDSud devrait mécaniquement valoir 114 millions d’euros. Or, la valeur boursière d’IDSud est bien inférieure : 62 millions d’euros – comme si la valeur de ses actions n’avait absolument pas bénéficié de l’envolée de la FDJ lors des premières séances.

Comment expliquer qu’IDSud soit aussi fortement décotée par rapport à la valeur de son patrimoine d’actions FDJ ?

Très simplement, parce que détenir des titres IDSud (qui détient des titres FDJ) ce n’est évidemment pas la même chose que de détenir directement la quote-part équivalente de titres FDJ.

Plusieurs motifs justifient cette décote. La première est la moindre liquidité d’IDSud : il y a d’ores un volume incomparablement plus important de titres FDJ échangés que de ceux de son actionnaire minoritaire. Autrement dit, si un investisseurs veut liquider sa participation, il le fera beaucoup plus facilement s’il détient des titres FDJ que s’il détient des titres IDSud (pour vendre un même montant en euros sur le marché, cela prend beaucoup plus de temps avec des actions IDSud).

Il faut aussi prendre en compte d’importants frottements fiscaux et de structure entre le moment où IDSud perçoit le dividende de la FDJ et où la société verse son propre dividende. Entre temps, IDSud réalise ses propres investissements, paie ses propres charges et salaires, et paie ses propres impôts. Sa rentabilité et celle du groupe de loteries sont sensiblement différentes.

Enfin et surtout, l’actionnaire minoritaire de la firme marseillaise n’a guère de contrôle sur les choix d’IDSud vis-à-vis de sa participation dans la FDJ, alors qu’un détenteur de titres Française des Jeux peut à tout moment choisir de renforcer, alléger ou solder sa participation.

Pour autant, à terme il n’est pas exclu que la décote d’IDSud par rapport à la valeur théorique de sa participation dans FDJ évolue. L’an dernier notamment, l’entreprise attribuait prudemment à ses 2,626% une valorisation de l’ordre du million d’euros. Si elle était amenée à revoir à la hausse cette estimation au vu du cours de Bourse, elle enregistrerait alors une plus-value comptable qui doperait facialement son bénéfice de façon plus ou moins importante.

Guillaume Bayre – ©2019 BFM Bourse

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